高分红率难掩业绩增速的放缓。
日前，小家电巨头苏泊尔公布了2024年年报。在1月末已发全年业绩预告的背景下，这份年报的发布让公司股价在次天便大涨5.3%。
市场投出赞成票的一个重要因素是，苏泊尔在2024年年报中公布实施一项100%的现金分红计划，拟派发现金股利高达22.39亿元。
据《产业资本》统计，算上这次分红，苏泊尔在2019年以来的过去6年中，累计分红金额117.7亿元，占同期累计净利润的96.5%。而且2022-2024年，苏泊尔已经连续三年分红率接近或超过100%。
展开剩余89%值得注意的是，大比例的现金分红也难掩苏泊尔业绩增速放缓，与用户投诉过多的事实。
数据显示，2019年~2024年，苏泊尔这艘大船的业绩“航速”明显乏力，由14.97%掉至2.97%。同时，仅黑猫平台的用户投诉量就高达数千条。
这意味着，在厨房小家电进入存量市场博弈下，苏泊尔需要新的成长故事来解释其超20倍市盈率的合理性。
营收五年复合增速2.47%“2.47%”与“3.17%”，这两个数字分别是苏泊尔2019年-2024年间的营收与归母净利润的复合增速。
连续5年3%左右的业绩增速直接宣告苏泊尔这艘“小家电大船”慢了下来。
疑问是：“这家产品线从压力锅、砂锅等明火厨具到电饭煲、豆浆机等厨房小家电，再到油烟机、燃气灶等厨房电器与空气净化器、洗地机在内的生活家居电器的巨头为什么会失去增长动能”？
《产业资本》认为这一问题可以从两方面来回答：
首先，从产品结构端看。苏泊尔的产品整体上可分为两类，一类是“炊具及用具”，其主要包含压力锅、砂锅以及刀具砧板等，该部分是苏泊尔早年起家的业务，过去多年占苏泊尔总营收的三成左右（2024年为30.5%）。
不过，苏泊尔“炊具与用具”业务收入自疫情居家的消费刺激过后表现泛善可陈。财报数据显示，2024年该部分的收入为68.36亿元，仅比2021年（居家刺激后）的67.02亿元多了1.2亿元。
这意味着苏泊尔“炊具与用具”收入的增长主要来自消费者的更新换代，而非新增市场红利。
这一属性同样适用于苏泊尔第二大业务电器业务中的”烹饪电器“品类。该品类包含电饭煲、电压力锅、电蒸锅等，烹饪电器营收过去数年占到苏泊尔总营收的超四成（2024年为38.6%）。
有意思的是，烹饪电器2024年86.64亿元的收入，尚不及2021年疫情红利刺激下的90.34亿元。这说明烹饪电器自疫情以来的总销售额一直在萎缩。
可见，上述合计占到苏泊尔营收超七成的“炊具及用具”与“烹饪电器”业务，已经均处在微增长和萎缩的趋势中。
其次，从内外销结构看。国内小家电市场的“内卷”已经也深刻影响到了苏泊尔。
根据财报数据，以往多年，内销占苏泊尔总营收的比例在七成以上，外销则不到三成（外销主要是代工）。
如今，苏泊尔占比大头的内销不仅面临的失速的问题，还面临的是毛利率因频繁打价格战下滑的问题。
财报显示，2021年-2024年，苏泊尔内销业务收入从142.6亿元微增长至149.3亿元。按年算下来，平均每年增长不到2.5亿元。再从毛利率端看，2024年苏泊尔内销业务的毛利率27.7%，疫情前则维持在30%左右。
而内销的不振又变相提升了外销收入的占比。2024年，苏泊尔外销收入超过75亿元，占公司总收入的比例首次超过33%。但该指标的毛利率水平，长期维持在18%左右，较内销低9个百分点。
这一内外销毛利率水平上的差距，预示着外销收入的高增长，也换不来苏泊尔净利润的同步增长。
综上，不论是从收入端的张力，还是利润端的弹性看，未来苏泊尔依然在成长性方面依然难有大得改善。
对于一家上市公司而言，业绩失去成长性的代价是估值上将被归类于价值股，但苏泊尔股价并未完成这一转变。截至目前，公司超过465亿元的市值对应去年22.44亿元的归母净利润，市盈率超过20倍。
若对应公司过去5年约3%的业绩复合增速，PEG（PE/归母净利复合增速）超过6倍，高出合理范围1倍左右。
“品控乱象”下研发费用率仅2%事实上，比上述指标数据欠佳更棘手的是，过去几年层出不穷的品控问题，正在进一步透支着苏泊尔的品牌力。
以苏泊尔所在的小家电产品为例，一件小家电从配件采购到摆上柜台上，这中间会历经““采购、生产、运输、上架”等好几道环节，其中任何一个环节出问题都会引发消费者的投诉。
所以，不能简单以“有差评或投诉为由”去质疑一家公司的品控水平。不过，我们可以采用类似于手机、3C智能产品评测中常用的“对比法”。即通过对比同行公司的总差评量与营收的比例来衡量一家公司的品控水平。
以苏泊尔为例，由于公司的主要经营产品为炊具与厨房小家电，这些商品同样是九阳股份（002224.sz）的主营业务。按照2024年二者的“内销营收比例”2.06倍（苏泊尔内销收入/九阳内销收入）计算，二者的投诉量比例应维持在这一比例上。
截至发稿前，在互联网投诉平台“黑猫投诉”上，苏泊尔的总投诉量为6885条，九阳的总投诉量为3324条，苏泊尔与九阳的比例为2.07。这意味着，以营收对应的投诉量衡量，苏泊尔是偏高的。
《产业资本》仔细分析了用户关于苏泊尔产品的投诉内容，主要集中在“产品质量隐患”与“售后服务”两部分。
但值得一提的是，在众多投诉中的不粘锅、热水壶等产品与消费者的饮食密切相关，其质量隐患会直接威胁到消费者的身体健康。
比如，在小红书上有不少消费者反馈“苏泊尔的不粘锅涂层掉落太快，容易被误食”。尽管苏泊尔客服曾回应表示“苏泊尔不粘锅涂层可以食用，因为涂层采用了食品级高分子材质，就算食用也不会被人体吸收，会排出体外”。
可问题是：一方面“苏泊尔不粘锅涂层脱落的速度与公司广告宣称的严重不符，这有虚假宣传的嫌疑；另一方面，消费者担心不粘锅涂层中存在微量的有害物质，这些物质长期被食用依然会给其健康带来损害。
同时，苏泊尔电热水壶的诸多隐患，同样直接威胁到消费者的健康。
比如，去年8月份，一位雪球用户称“自己用了多年的苏泊尔热水壶，竟然在热水中出现了白色不明橡胶泡沫，最后查明原因是密封橡胶圈完全老化，融入到热水中形成的现象”。
除此之外，一些用户还在黑猫平台投诉称，“苏泊尔燃气灶发生爆炸”。以及“苏泊尔煤气灶煤气泄漏”等潜在安全事件。
与此同时，苏泊尔的售后服务环节也成了消费者投诉的重灾区。
比如，有用户在黑猫平台投诉称，“自己购买的苏泊尔蒸烤一体机2025年2月2日出现故障，他报修后厂家承诺换新机，但直到2月27日该售后并未得到解决”。
甚至有用户购买苏泊尔燃气灶后，超过一年时间没有得到安装。无奈之下，该用户只能到投诉平台吐槽求安装。
值得注意的是，品控问题高于同行背后，或许与苏泊尔在研发领域的轻投入有关。
《产业资本》据财据数据统计发现，2021年-2023年，苏泊尔的平均研发费用率为2.06%（2024年这一数据为2.1%），换言之苏泊尔的每100元营收中研发投入仅2元。
与之相对，九阳股份同期均值为3.75%，高出苏泊尔82%。就连主营产品与苏泊尔相似，且超七成收入来自代工外贸的新宝股份，同期的平均研发费用率也超过3.4%，比苏泊尔高出约66%。
如此看，苏泊尔旗下产品投诉率较高就有了合理解释。
坦率而言，苏泊尔过去几年的业绩放缓，是与小家电由增量市场切换到存量市场有关，但如何在存量市场的博弈中抓住下一个增量的机会？
显然，苏泊尔需要持续加大研发投入，高度重视品控与售后服务，用高性价比的品质与口碑去赢得更多的用户。
（本文基于公开数据与资料分析，尚不构成任何投资建议。）
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发布于：湖南省